Весь прошлый год Аэрофлот рапортовал об увеличении издержек. В частности, основное внимание было приковано к росту цен на топливо и увеличению зарплат сотрудникам. Операционные расходы выросли на 13,8%. На этом фоне акция была под давлением на протяжении всего 2017 года. Но так ли все плохо на самом деле?

Ниже приведена диаграмма динамики выручки и операционных расходов. Начиная с 4 кв. 2016 г. рост издержек начал опережать рост темпов выручки. Операционная прибыль и рентабельность оказались под давлением. Первые негативные признаки такой взаимной динамики появились еще в первом полугодии 2016 г.

Однако по итогам 4 кв. 2017 г. мы видим восстановление рентабельности. Темпы роста выручки снова опережают изменение операционных расходов. Это важный позитивный сигнал. Это произошло из-за того, что основной рост издержек (топливо и фонд заработной платы), пришлись на первые три квартала года. Кроме того, еще один позитивный момент в том, что мы наблюдаем уже второй квартал ускорения выручки г/г подряд.

Для того чтобы понять, что ждать от этих показателей в будущем, давайте посмотрим на структуру операционных издержек без учета амортизации, но в пересчете на 1 пассажира.

Итак, мы видим, что в пересчете на пассажира увеличились только несколько статей (топливо, зарплаты, обслуживание, маркетинг), да и то ненамного. Кстати, выросли затраты на питание пассажиров на 3,4% – несколько выше официальной инфляции. Многие статьи расходов, наоборот, снизились.

Но операционные расходы не включают в себя еще часть издержек, в том числе платежи по финансовой аренде судов. Более полная таблица представлена ниже.

Мы видим небольшой рост прочих совокупных расходов. Однако процентные расходы на пассажира в 2017г. по сравнению с 2016г. снизились. Это отражает позитивную динамику на валютном рынке и отчасти из-за падения ставок в экономике. В целом же, по итогам всего 2017 г. выручка на пассажира снизилась сильнее, чем затраты и составила 10631 руб.

Любопытно отметить основные статьи издержек перевозчика. Это обслуживание ВС, операционная аренда, топливо и фонд оплаты труда. Колебания первых двух больше зависит от валютного фактора. В то время как цены на топливо хоть и в меньшей степени, но все же находятся во власти мировых цен на нефть.

Вывод

Отчет Аэрофлота за 2017 г. принес небольшой позитив, несмотря на снижение прибыли к уровню сильного 2016 г. Самое главное – мы видим относительный рост темпов выручки к динамике издержек в IV кв. Надеемся, такая тенденция сохраниться и далее, ведь значительное повышение зарплат в рамках нескольких лет можно считать разовым событием.

Что касается расходов на топливо, тут нет однозначного мнения. После роста цен примерно на 15-20%, можно полагать, что в текущем и следующем годах темпы значительно замедлятся. Кроме того, значительного и продолжительного повышения нефтяных котировок также не ожидается. В то же время из расчета на пассажира стоимость топлива выросла всего на 4,7%, что может быть компенсировано небольшим ростом тарифа или за счет снижения затрат по другим статьям.

Константин Карпов

БКС Брокер